（报告出品方/分析师：民生证券刘文正解慧新刘彦菁）
1剥离地产业务，坚定大健康转型
1.1沿革业务：房地产起家，转型大健康产业
房地产起家，逐步布局大健康产业链。鲁商发展创立于年4月，早期主营房地产开发、经营与物业管理；年借壳ST万杰上市。
年，鲁商发展开始涉足养老产业并与地产资源相结合，同时进入生物制药、生态健康领域，年收购福瑞达医药，开启了公司在化妆品以及生物医药产业的布局，年收购当年全球玻璃酸钠原料销量排名第二的焦点生物，进一步完善产业链上下游。
年公司聚焦大健康产业，实施生物医药和生态健康产业双轮驱动。
公司拥有69家子公司，多业务并行。
公司旗下拥有69家子公司和3家联营/合营企业，其中15家控股子公司为直接控股，其余54家为间接控股。化妆品、生物医药及原料业务主要依赖2家直接控股子公司，分别为山东福瑞达医药集团有限公司和山东焦点福瑞达生物股份有限公司，以及8家间接持股子公司展开。剩余13家直接控股子公司均属于地产、物业等相关板块。
置出房地产开发业务，未来将聚焦于生物医药、化妆品、原料及衍生品、添加剂等大健康业务。年Q1-3公司实现营业收入85.29亿元/yoy+34.33%，实现归属于母公司所有者的净利润1.54亿元/yoy-69.44%。
公司原本以大健康产品链、大健康生态链、大健康服务链三条产业链共同驱动，大健康生态链主要包括精品住宅、城市综合体、大型购物中心、高端写字楼、星级酒店，公司包含鲁商置业、银座地产、鲁商建筑设计。
大健康服务链包括养老健康产业的投资、管理、运营、服务，公司包含鲁商福瑞达健康投资。11月15日公司公告称，拟将公司持有的房地产开发业务相关资产及负债转让至公司控股股东山东省商业集团有限公司，未来聚焦在大健康产品链上的业务，包括化妆品、原料以及药品。
房地产及物业：年Q1-3营业收入65.31亿元，同比增长36.52%，营收占比76.57%。
1）房地产：目前正从开发商向生活服务商转变，下设济南城市公司、青岛城市公司、临沂城市公司、鲁西南城市公司等近十家城市公司，累计开发生态健康项目40余个，形成了健康住宅、康养地产、文旅地产等产品系列。
2）物业管理：主要包括物业管理服务、非业主增值服务及社区增值服务三条业务线。
化妆品：是公司目前营收主要增长来源，旗下主要品牌瑷尔博士和颐莲占比90%。
年Q1-3营业收入14.29亿元，yoy+43.91%，营收占比16.75%，毛利率58.56%，同比-4.65pct。年福瑞达医药集团启动建设智美科创园项目，其中一期项目为化妆品新厂，已于年竣工投产。该产业园规划设计水乳、面膜、喷雾、次抛等化妆品生产线35条，年产值将超过40亿元，可满足福瑞达生物股份未来3-5年的产能扩张需求。
原料及衍生产品、添加剂：主要由焦点福瑞达承接相关业务，现拥有透明质酸原材料吨/年的产能，全球销量排名第二，主要生产食品级和化妆品级透明质酸。下辖山东百阜福瑞达制药有限公司、曲阜福克斯商贸有限公司、山东同康药业有限公司3家全资子公司。年Q1-3营业收入2.32亿元，同比增加31.82%，营收占比2.72%，毛利率32.47%，同比-7.53pct。
生物医药：涵盖中药及化药制剂（明仁福瑞达）、生化药品（博士伦福瑞达），拥有施沛特、颈痛颗粒、小儿解感颗粒等多个知名品牌。博士伦福瑞达旗下品牌施沛特是用于骨关节炎领域关节腔注射治疗的玻璃酸钠注射液第一品牌。生物医药业务年Q1-3营业收入3.37亿元，同比减少14.90%，营收占比3.95%，毛利率52.32%，同比-6.00pct。
1.2背景股权：国资委为实控人，更换董事长显转型决心
国资委为实控人，第一大股东鲁商集团资源丰富。公司的第一大股东为鲁商集团，持有公司52%的股权。鲁商集团的实控人为山东省国资委，持有鲁商集团70%股份。
鲁商集团经营范围包括现代零售、房地产、生化制药、酒店旅游、文化传媒、物产、教育、汽车贸易、小额支付等多个领域，拥有3家上市公司（“银座股份”“鲁商发展”“鲁商服务”）和4所高校、8个国家级研发平台、6个院士工作站、4个中国驰名商标，下属企业家，从业人员20万人，在校师生6.5万人，资产总额亿元，年纳税35亿元。
引入战投布局原料市场和前沿技术，加快资本运作步伐。
年，子公司福瑞达生物股份顺利引入广西腾讯创业投资等五家战略投资者，引入战投资金7.38亿元，创造了山东省属国企引进战投年度最高纪录。其中壹网壹创和腾讯战投分别在代运营和私域流量方面为公司赋能。
此外，福瑞达医药集团（直接持股%）与北京福纳康生物技术有限公司合作成立山东福中福生物科技有限公司，布局富勒烯化妆品原料市场；公司参股的隆门福瑞达创投基金自创立以来一直